一、期权与期货的区别

 

期权与期货都是在交易所交易的标准化衍生产品，都是风险管理的工具，都能用于风险对冲、套利、方向性交易和组合策略交易等。

 

期权与期货主要不同在于：

 

（1）权利与义务

 

期货交易买卖双方具有合约规定的对等权利和义务，交易双方都要承担期货合约到期交割的义务。如果不愿实际交割，则必须在有效期内平仓；期权交易中，权利方在支付权利金后获得以合约规定的价格买入或卖出标的资产的权利，而不必承担义务，义务方则有被动履约的义务，不享受权利。

 

（2）合约价值

 

期货合约本身无价值，只是跟踪标的价格；期权合约本身具有价值，其市场表现就是权利金（premium）。

 

（3）保证金计算与收取

 

期货是线性产品，保证金按比例收取，期货合约的买卖双方都要交纳一定数额的履约保证金；期权是非线性产品，保证金与标的价格呈非线性关系，买方不需交纳履约保证金，只要求卖方交纳履约保证金，以保证他具有相应的履行期权合约的能力。

 

（4）每日结算

 

期货持仓者每天收盘后需根据结算价进行每日结算（mark to market），对于结算后保证金不足的投资者进行追加保证金或强行平仓；期权交易不需要进行盈亏结算，只要计算义务方的维持保证金是否充足。

 

（5）行权

 

对于期货来说，首次通知日后，期货空头方可以向清算所发起交割要求，持有最早头寸的多投方被要求交割。多头方在被要求交割后，可以进行交割或进行平仓，如果在此时进行平仓需要上交一定数额的罚金。最后交易日后，所有仓位的合约将自动交割；而期权合约被持有至到期日，期权的权利方可以选择行权，也可以放弃行权，期权的义务方需做好被行权的准备，如果认购或看跌期权的权利方提出行权，义务方必须按照合同约定履行卖出或买入标的资产的义务。

 

二、期权的保证金设计

 

卖出期权方作为期权的义务方，拥有承担买入或卖出标的物的义务，由此需缴纳规定数额的保证金，作为履行义务的担保。期权买方（权利方）不承担任何义务，所以不需缴纳保证金。

 

初始保证金（initial margin）是指投资者在开仓卖出期权时需缴纳的保证金，维持保证金（maintenance margin）是指维持未平仓仓位的最低保证金，平仓不需要缴纳保证金。对已开仓合约进行平仓时，将返还保证金。

 

在美国，现货期权最低保证金额度由监管机构确定，各交易所要求结算会员在此基础上进行适当的向上调整，而结算会员对一般投资者的保证金要求会更高。而期货期权的保证金制度要相对现货期权来说复杂些，其确定过程主要是经历了三个阶段：传统模式、Delta模式和Span模式。

 

（1） 传统模式

 

交易所以权利金、期货合约的保证金和期权价值等参数为基础计算期权的保证金。期权卖方需要缴纳的保证金可以表示为：

 

保证金=MAX(权利金+期货保证金-1/2期权虚值额，权利金+1/2期货保证金)

 

上式中的保证金计算取决于期权的虚值程度，如果是实值或平值期权，则保证金为权利金+期货保证金;若为虚值期权，则要比较虚值的深度。这种模式下所得到的保证金额度是比较高的，这种额度较高的保证金能较好保证交易的安全性，但对于期权组合，不便于计算其综合保证金额度。

 

（2） Delta模式

 

期权卖方需要缴纳的保证金可以表示为：

 

期权保证金=权利金+Delta ×期货保证金

 

Delta系数的变化直接影响着保证金的变化，买权（short put）的保证金与Delta之间存在正向的变动，卖权（shortcall）则反向变动。此公式未考虑到其它因素(波动率、执行价格、时间等)对期权风险的影响。

 

（3） Span模式

 

为综合考虑标的物价格波动率的变动、时间风险、各标的物之间价格相关性变动和价差风险，Span结算方法更加合理。它通过模拟资产组合随市场状况的变化可能出现的各种反映，得到最大可能的日亏损，减去部分可以相互抵消的风险，逐步修正后得到一个相对合理的保证金，其保证金计算公式为：

 

SPAN的总保证金金额=Σ各商品群的风险值-期权净收益

 

三、期权投资收益因素

 

期权投资的收益主要来自两个方面：通过执行期权获得收益和期权权利金价差收入。

 

执行期权获得收益关键在于标的物价格走势与执行价格关系，也就是期权内在价值（实值、平价和虚值）与时间价值之和。判断期权权利金变化方向需要从权利金的影响因素去分析和判断。现在被广泛认同的B-S期权定价模型，估值在一定程度上逼近现实价格（尤其是欧式期权）。同时，由B-S期权定价公式得到的希腊值也可以作为期权价格定量分析和风险控制的一个重要工具。这里，我们以B-S模型为例，探讨期权权利金的影响因素。

 

根据B-S模型，期权的权利金影响因素主要包括标的物价格S，波动率σ，距离到期日时间T-t，执行价格K，利率r和派息率d。它们对期权价值的影响如下图所示：